“并购六条”半年度上市公司重组商场回忆
来历：文艺馥欣
“并购六条”公布施行已过半年，从每天新发表的买卖事例上，咱们能直观感受到并购重组商场“活跃度继续高涨”。在《2024年度A股上市公司重组商场回忆》一文中，咱们以“并购六条”为分水岭详细剖析了方针公布后并购重组商场呈现出的新特征、新趋势。彼时刻隔“并购六条”公布施行刚满3个月，那么周期拉长到6个月，趋势是否会有所改变？
本文偏重剖析“并购六条”施行的半年时刻里，并购重组商场的全体状况、2024年度重组商场回忆时的新特征和新趋势是否连续亦或是有哪些新的改变。归纳来看：（1）并购重组商场活跃度继续，月均新发表事例数量维持在20例左右（2月新年影响在外）；（2）工业并购一向都是重组买卖的中心逻辑，但“并购六条”完成了跨界并购的松绑；（3）跟着时刻推移，商场化买卖占比不断上升，已逾越非商场化买卖；（4）科创板成为“硬科技”企业重组“试验田”，科技特点较强的标的财物最受喜爱；（5）IPO撤否企业及拟IPO企业并购退出事例增多，以工业并购逻辑和商场化买卖类型为主；（5）“并购六条”公布后大部分事例仍处于前期阶段，跟着时刻推移，停止事例增多，重组商场也将变得愈加理性、愈加重视标的财物质量。
01
“并购六条”半年度商场概略
以初次发表为计算口径（含提示性公告/停牌公告），2024年9月24日后上市公司初次发表的重组买卖122起，其间答应类重组买卖95起，非答应类重组27起。除了2月份由于新年原因事例数量较少之外，其他月份事例数量较为安稳。
比照“并购六条”前后，月份事例数量的趋势如下图所示：
由上图可知，“并购六条”发布半年时刻，累计新发表买卖已达122起，是2024年1月至9月23日事例总数（72例）的169.44%；除2025年2月特殊状况外，月均新发表事例数量保持在20例以上，并购重组商场活跃度继续。
02
多维度剖析“并购六条”前后买卖特征
1、付出方法挑选上
从付出方法上分，可分为股份、可转债、现金、财物置换等方法。触及股份及可转债的为答应类重组事项，因而，比照剖析答应类重组事例与非答应类重组事例数量如下：
由此可知，“并购六条”之后，答应类重组的事例数量大增，现金严重类重组买卖数量下降。一方面，再融资收紧后，上市公司融资难度添加，账上资金变得愈加“名贵”，而且一次性大笔现金购买财物不是一般上市公司能够接受的；另一方面，发股/可转债购买财物能够在定价基准日前20/60/120个买卖日上市公司股票均价的基础上八折定价，结合“并购六条”公布后二级商场股价继续上涨，定价上给了买卖对方满足的安全垫、收买优质标的又助力股价上涨等都是促进买卖两边乐意选用股份/可转债付出的重要要素。
毫无疑问，二级商场股价的动摇关于正在推动发股/可转债重组买卖的买卖各方而言都是一种检测。当下二级商场正在阅历“对等关税”方针的冲击，咱们初步计算了“并购六条”后答应类重组买卖的发股价格/转股价格与当时股价的状况。
由此可见，大部分买卖的发股价/初始转股价还处于浮盈区间内，且在“对等关税”首轮冲击性下近34例买卖仍有20%以上浮盈，首要得益于“并购六条”前后二级商场走势以及收买优质财物关于股价的提高。
但当时“对等关税”的影响没有完毕，二级商场的企稳以及决计的康复关于正在推动的买卖、以及未来即将产生的买卖都至关重要。并购重组买卖，尤其是商场化的买卖，关于外部环境的要求更高，这也是商场化买卖较难成交的重要原因之一。
2、买卖类型及买卖性质
从买卖类型及买卖性质看，比照剖析“并购六条”前后状况如下：
从比照成果看，“并购六条”前后，工业并购都是干流买卖类型。但得益于“并购六条”关于跨界并购的松绑，跨界并购事例在“并购六条”之后数量有大幅提高。
就买卖性质看，“并购六条”前，非商场化买卖要略高于商场化买卖（38：34）；“并购六条”后，商场化买卖则略高于非商场化买卖（65：57）。
按月度数据进行拆解能够发现，从时刻线看，“并购六条”公布后的榜首个月非商场化买卖居多，因其在寻觅标的、商场化博弈方面难度较小然后首先公告；而商场化买卖则自2024年11月开端逾越非商场化买卖成为干流，究竟商场化买卖前期的寻觅、接洽以及商洽都需求时刻衬托。
3、科创板与科技特点
经初步计算科创板开板以来至2023年，发表正式计划的严重财物重组（含发股/可转债不构成严重事例）合计17起。相比之下，2024年就发表了17起事例，2025年一季度，又新增14例科创板重组事例，已达2024年全年总数的82.35%。
从买卖性质来看，“并购六条”之后，商场化买卖是科创板重组的干流形式。这也佐证了咱们在《2024年度A股上市公司重组商场回忆》一文中的剖析：“一方面科创板是迎着国家执行立异驱动和科技强国战略的方针而诞生的，自身关于标的财物‘硬科技’特点要求高；另一方面，科创板要求‘拟购买财物应当契合科创板定位，所属职业应当与科创板上市公司处于同职业或许上下游，且与科创板上市公司主营事务具有协同效应’，上市公司可挑选的标的财物职业方向是比较特定的。多重要素驱动下，科创板已然成为当下A股商场鼓舞“硬科技”企业并购重组的方针导向下最正统的‘试验田’。”
从被收买标的财物所在职业视点看，计算机、通讯和其他电子设备制造业（首要为半导体工业链、光通讯等）以及软件和信息技术服务业等职业成为“并购六条”以来并购热门职业，标的财物科技特点杰出，也契合推动科技型企业并购重组的监管要求。
4、IPO撤否企业及拟IPO企业的并购退出之路
2024年以来，初次发表标的财物是IPO撤否企业或拟IPO企业的事例合计31起，如下表所示：
“科创板八条”“并购六条”的公布，加上差异化定价组织的事例的增多，买方需求被点着，卖方也看到了一条相对老练的退出途径。从买卖性质看，大部分IPO撤否企业及拟IPO企业经过商场化买卖商洽被工业链相关买方收买，少部分挑选被跨界买方收买。IPO撤否企业及拟IPO企业事务相对老练，规划都不小，不只需求跨界买方“看得懂”，还得下得了“决计”，也更检测后续的整合才能，事例相对较少也是情理之中。
5、已公告事例开展状况剖析
“并购六条”公布后，大部分并购重组事例还处于提示性公告、预案阶段，只要少部分进入到草案、受理阶段。详细阶段如下表所示：
由上表可知，答应类重组中77.89%的事例还处于提示性公告/停牌、预案阶段，仅12.63%的事例已公告草案或进入受理阶段。非答应类重组状况相似，有55.56%的事例还处于提示性公告、预案阶段。因而，全体来看，“并购六条”公布后新发表的重组买卖，大部分还处于比较前期的阶段，还需求面对比如各方诉求的博弈、外部环境的改变以及监管组织的问询等等。
2025年1-3月，共新增了49例重组买卖，但一起停止数量也从3家上涨至12家。经剖析停止事例的状况如下：
由此可见，现在大部分停止的事例都是商场化买卖，与是否归于跨界收买关联性并不显着。跟着买卖的深化推动和时刻的推移，连续会有更多事例停止，这归于正常现象，也是并购买卖复杂性的表现。停止事例的增多，会促进买卖各方愈加理性、愈加重视合理的买卖逻辑和标的财物自身的质地，有利于重组商场长时间安稳的开展。
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2024年9月24日，“并购六条”重磅发布，掀起本钱商场并购重组新热潮。2025年，并购重组商场炽热仍旧，年头至今，已有35家A股公司（含子公司）作为竞买方初次发表严重财物重组事项，比上一年同期增加了218%。回看“并购六条”落地成效，方针盈余不断开释，标志事例轮流呈现。展望新篇章，并购重组将继续成为本年本钱商场激起新生机、汹涌新动能的重要力气。
“双创”公司成并购热土
2024年新“国九条”、“科创板八条”、“并购六条”等一系列方针组合拳激活了并购重组商场，尤其是9月24日证监会“并购六条”的发布，强化工业逻辑、鼓舞提质向新、进步买卖灵活性，将上市公司并购重组热心面向高潮。
万得数据显现，以初次发表日计算，上一年9月24日以来，上市公司作为竞买方发表的并购重组事情共744起，其间，严重财物重组81起，仅在2024年10月，便有17家公司宣告拟展开严重财物重组，环比添加113%，“并购六条”发布后，商场热心被瞬间点着。
近半年内81家宣告严重财物重组的上市公司中，民营企业占比约2/3，是并购重组的主力军。“双创”板块主张严重财物重组的公司占比明显添加，81家公司中，主板上市公司占比53.25%，创业板和科创板上市公司别离占比22.08%和23.38%，而在2024年头至9月24日期间发表的严重财物重组中，74.29%为主板公司，创业板和科创板公司算计仅占20%。数据显现，越来越多的“硬科技”企业借道并购重组迈上新台阶。
“并购六条”鼓舞丰厚付出东西，上市公司付出办法愈加多元。近半年发表的81起严重财物重组中，大都公司采纳组合付出办法，以现金为单一付出办法的仅占27.27%；而在2024年头至9月24日之间发表的严重财物重组中，超越对折公司仅运用现金付出。立异付出办法的招引力不断提高，富乐得、晶丰明源、华海诚科、新相微、英集芯等多家半导体公司的并购方案中均纳入了可转债付出办法。
从职业散布来看，半导体职业并购最为积极，本年3月以来已有多家公司发表了最新进展。3月10日，北方华创宣告以16.87亿元收买芯源微9.49%股份，并寻求以进一步增持的办法取得公司操控权，此次收买是近年来国内半导体范畴最大的“A收A”事例；3月4日，有研硅公告拟收买高频（北京）科技股份有限公司约60%的股权；3月3日，新相微发表拟购买深圳市爱协生科技股份有限公司100%股权。此外，电子设备、机械设备等职业并购买卖也相对活泼。
“半导体、生物医药等科技职业在全球都是并购高发的范畴，首要是因为这些职业的技能商业化周期较长，简略来说便是重本钱、长周期、高危险、高报答，契合这种特色的职业和企业，并购展开是其进一步做大做强的要害战略。”并购专业咨询安排普利康途合伙人罗辑在承受证券时报记者采访时表明。
“相反其他一些职业，例如光伏现在并购减少了，首要原因就在于技能商业化现已较为老练、同行间技能壁垒相对低、且技能迭代很快，假如企业本身没有技能迭代才能或许就跟不上职业技能的改变，既使企业处于职业周期底部，买卖也不简单发生。”罗辑弥补说。
跨界并购热度提高，失利几率较高
“并购六条”为并购重组供给了更宽松的方针和商场环境，助力上市公司重组“提速”。依据万得数据计算，近半年来上市公司作为竞买方新增的744起并购重组中，161起已宣告并购完结，占比21.64%。
上市公司并购重组功率全体提高的一起，也有一些重组方案仓促“折戟”。上述近半年头次发表的744起并购重组中，14起已宣告重组失利，其间6起触及严重财物重组。
14起失利事例中，5起为跨界并购。2025年3月1日，永安行公告称，根据对标的公司估值等商业条款未能到达共同，停止对农机才智驾驭公司上海联适的收买。在此之前，慈星股份、华斯股份、奥康世界、世茂动力也相继宣告停止跨界并购。从上市公司发表的并购失利原因来看，大多因买卖两边对估值等商业条款、买卖条件未到达共同所造成的。
此外，有些并购重组在发表不久后便“闪电”停止买卖。上述14家并购失利的上市公司中，4家公司从初次发表到宣告停止不超越15天。时刻距离最短的世茂动力，在初次发布严重财物重组后只是3天便官宣停止。
“并购六条”明确提出支撑上市公司跨职业并购后，A股跨界并购事例敏捷增多。为什么跨界并购失利率相对较高？
“并购买卖能否成功要考虑三层逻辑，即工业逻辑、商业逻辑、管理逻辑。工业逻辑决议了一项买卖是否具有长时刻出资价值，商业逻辑决议了并购后的事务能不能构成商业闭环并在中短期发生较好的出资报答，管理逻辑决议了重组完结后资源能否整合和运营成功。后边两个逻辑的短少，是许多跨界并购终究不能成功的首要原因。”罗辑表明。
资深投行人士王骥跃以为，跨职业并购失利率高是正常的。“跨界是很难的事，俗话说‘隔行如隔山’，另一个职业里有哪些关窍，上市公司股东和高管是很难了解的，危险知道就很难到位。成功的跨界并购，往往是借壳式或许标的根本充沛独立运转的集团化管理模式。更何况许多跨界并购的动机是阶段性股价上涨，而不是为了成功。”
关于有些并购重组“闪电”停止的现象，罗辑表明：“并购重组是系统性的战略行为。那些仓促宣告买卖停止的，很或许公司在主张并购时就短少谨慎的并购展开规划、危险操控、专业履行和前瞻性的整算方案，这导致许多买卖需求含糊、发动随意性强，停止也就很简单。”
“以估值为例，一般郑重其事主张的并购买卖，在开端商洽时就会结合估值办法的挑选、商场行情和方针公司的根本财务信息，先就估值水平或许价格区间有个根本一致。假如这个根本一致都没有到达，后边很简单谈不拢就仓促完毕了。”罗辑说，“一起，任何买卖都是在公正公允的价格根底上来进行动态调整的，没有这个买卖心态，买卖是很难到达的。”
长线本钱多方联手，并购基金多点开花
跟着并购重组热度提高，各地国资密布树立并购基金，协作各项支撑并购重组的方针行动，在支撑上市公司并购重组顺利展开、推进当地“并购招商”、提高当地财物证券化率方面正发挥着重要效果。
近来，上海市宣告上海工业转型晋级二期基金、国资并购基金矩阵行将发动，新基金矩阵总规划将到达500亿元以上，触及国资国企改革、集成电路、生物医药、高端配备、民用航空、商业航天、文旅消费等范畴。
姑苏宣告由苏创投牵头筹建的各类专项工业基金、人才基金等总规划近千亿元，其间包含战新强链并购基金总规划100亿元，基金以整合为手法，推进上市公司、龙头企业做强做优。
本年1月，深证并购基金联盟树立，这是全国首个以并购基金为主导的金融职业安排，旨在培养招引优质安排集合，助力工业“补链强链”，构成先行演示效应，并同步推进45亿元险资并购基金落地。
中国人民大学金融学教授、世界并购与出资研究所所长汪昌云表明，国资并购基金在并购重组中的效果首要体现在三个维度：
一是加快工业链整合与晋级。国资并购基金经过聚集战略性新式工业，推进工业链上下游资源整合，强化“补链强链”才能。当地国资联合上市公司树立基金，有助于使用商场化手法处理工业链涣散问题。二是赋能国企改革。并购基金经过本钱运作优化国企财物结构，提高抗危险才能和运营功率。推进“链主”企业经过并购完成技能打破，支撑企业环绕工业链要害环节展开并购。三是引导社会本钱参加战略性出资。国资基金经过与险资等社会本钱协作，扩展资金规划并涣散危险。
各类并购基金密布落地的一起，基金运作的危险和难点相同不容忽视。“许多基金管理人是从事出资和本钱活动的，对实业短少经历和知道，依托于上市公司、作为上市公司并购活动重要东西的并购基金危险峻小得多。”王骥跃说。
汪昌云表明：“国资并购基金运转的痛点和难点首要体现在两方面，一是商场化运作与方针方针的平衡难题。部分基金过度依托政府主导，商场化决议计划机制缺乏，导致出资功率偏低。二是长时刻本钱供给缺乏与短钱长投窘境。并购基金存续周期长，但当地国资资金受财务查核周期约束，存在长时刻本钱供给缺乏和‘短钱长投’对立。”
方针加码需求开释，并购商场料将继续活泼
进入2025年后，A股并购重组炽热仍旧。到3月21日，已有35家A股公司作为竞买方初次发表并购重组事项，比较上一年同期大幅增加218%。受访者大多表明，继续看好本年的并购重组商场，预期并购买卖会继续活泼。
“长时刻来看我以为A股并购重组还会有几点改变，一是跨职业并购加快，传统职业龙头为寻求第二增加曲线，预期将继续经过并购切入高科技范畴。二是科技范畴集中度提高，半导体、高端制作范畴或许呈现超大型并购，头部企业经过整合加快技能打破。三是未盈余财物买卖更遍及，监管层或进一步细化技能类财物估值规范，推进未盈余标的买卖占比提高。”汪昌云展望。
罗辑表明，从项目端来看，在IPO监管从严的布景下，并购重组是满意企业融资展开和出资人退出需求的重要通道。“在美国等老练的本钱商场，80%左右的创投基金是经过并购退出的，咱们商场这一比例本来只要20%左右，现在也在逐步进步。依照先发商场的展开经历来看，并购成为创投基金的首要退出办法将是一个长时刻趋势，现在有越来越多的企业家和出资安排接收了以并购作为企业继续展开和出资退出的办法。”
“从需求端来看，把并购作为企业更高阶段展开战略的企业家越来越多。这些企业逐步意识到并购是能协助其跨过时刻周期的展开办法，尤其在集成电路、生物医药等新式技能范畴，许多世界知名企业都是依托并购做大做强的。从付出办法来看，近些年并购付出办法的多元化有利于并购的展开，而近期央行降准降息的方针导向会下降企业资金本钱。”罗辑弥补说。
本年以来，更多支撑并购重组的方针连续出台。3月5日，金融监管总局宣告安排展开适度放宽科技企业并购借款方针试点工作，试点规模为18个城市。关于“控股型”并购，试点将借款占企业并购买卖额“不该高于60%”放宽至“不该高于80%”，借款期限“一般不超越七年”放宽至“一般不超越十年”。随后，多家银行宣告落地科技企业并购借款试点事务。
为推进并购重组继续高效展开，汪昌云主张方针应继续重视和优化审阅、估值和退出途径等范畴。“在审阅方面，主张推广分类审阅机制，简化小额买卖流程，针对战略性新式工业树立专业化审阅通道，提高技能密布型并购的评价功率，对买卖金额低于净财物10%的非相关买卖，实施更为简易的审阅机制，进一步缩短审阅周期；在估值方面，应遵从商场规律，支撑多元化估值办法，提高定价公允性；在拓宽退出途径方面，主张推进S基金与区域性股权买卖中心联动，树立并购基金比例转让渠道和信息发表渠道，支撑未上市标的经过协议转让、比例置换完成退出。”汪昌云说。
“并购六条”落地半年：“硬科技”成并购热土 商场生机继续爆发
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